Les actions européennes ont rarement été aussi bon marché

Au cours du dernier trimestre, plus de 60% des variations boursières étaient dues aux facteurs macroéconomiques plutôt qu’aux fondamentaux des entreprises, alors qu’en moyenne ils comptent pour seulement 20 à 30%.

A long terme, les bénéfices des entreprises et leur création de cash-flow déterminent les rendements des actions. Cependant, ces derniers mois, ce sont les facteurs politiques et économiques qui ont déterminé le niveau de confiance des investisseurs et les cours de bourse. Au cours du dernier trimestre, plus de 60% des variations boursières étaient dues aux facteurs macroéconomiques plutôt qu’aux fondamentaux des entreprises, alors qu’en moyenne ils comptent pour seulement 20 à 30%. Ce changement des facteurs explicatifs provient naturellement des incertitudes politiques liées à la zone euro. Cette incertitude et la volatilité qu’elle produit ont été exacerbées par les résultats particulièrement mouvants des sommets européens.

Au troisième trimestre, le ralentissement économique s’est poursuivi en Europe et dans une partie de l’Asie, alors que les Etats-Unis sont redevenus une source d’optimisme. Le risque d’un ralentissement significatif s’est accru. Et, comme nous le pensions, l’environnement s’est détérioré pour les entreprises. Leurs perspectives bénéficiaires sont sous pression et nous ne pensons pas qu’un changement se produira ces prochains mois. Mais le rythme de réduction des attentes bénéficiaires devrait se ralentir au début du premier trimestre 2012, en réponse aux mesures de baisse des coûts. Le processus de désendettement ajoute un frein supplémentaire en Europe, car les banques, en réaction aux exigences de fonds propres et à leur exposition aux pays du Sud, doivent restaurer leur bilan et réduire leurs actifs à risques.

Nous devons admettre que l’environnement est complètement nouveau par rapport aux 60 dernières années. Les marchés reflètent l’incertitude et la déception devant les lenteurs des progrès des politiciens européens dans leur effort d’intégration. Un facteur positif ne doit pas être négligé: les cours des actions sont très bon marché par rapport à ceux des autres régions. Le rendement du dividende est même le plus élevé au monde. Nous préférons ici les entreprises de qualité, avec un bilan solide et un cash-flow élevé, profitant d’une croissance indépendante des aléas politiques. Les investisseurs qui ont une perspective à long terme devraient profiter de ces marchés survendus et saisir les opportunités actuelles. Nous considérons 4 facteurs principaux.

Les perspectives bénéficiaires des entreprises européennes continuent de se détériorer dans le sillage de la crise politique dans la zone euro et de ses effets négatifs sur les consommateurs et les entrepreneurs. Nous sommes négatifs sur les perspectives bénéficiaires depuis le début de l’été. Les marges ont d’abord été sous pression, puis les volumes de vente. Au début de l’année, le consensus des attentes de croissance bénéficiaire pour 2011 atteignait 15%. Le chiffre est descendu à 13% en juin et s’est écroulé à 0% en novembre.

Les estimations pour 2012 ont chuté durant la même période de 15 à 10%. Nous pensons que le mouvement se poursuivra jusqu’à tomber à 0 ou 5%. Contrairement à l’expérience de 2008, les bilans demeurent sains dans la plupart des branches d’activité. Les compagnies peuvent très bien maîtriser cette contraction économique. La récession menace l’Europe, mais les entreprises présentes dans d’autres régions sont bien placées pour compenser le ralentissement sur leur marché domestique. L’Europe regorge d’entreprises de cette catégorie.

L’évaluation est notre deuxième critère. Le déclin de l’évaluation depuis l’été résulte de la baisse des attentes bénéficiaires et de l’augmentation de la prime de risque exigée par les investisseurs en réaction à la crise de la zone euro. L’évaluation des actions européennes est très attractive par rapport aux actions d’autres régions et aux obligations. La prime de risque des actions est la plus élevée depuis 30 ans, tandis que l’écart de multiple des bénéfices (PER) entre l’Europe et les Etats-Unis est au plus haut des 30 dernières années. De fait, il anticipe une récession en Europe. Le rendement du dividende des actions européennes est le plus élevé au monde. Pour l’investisseur à long terme, c’est une opportunité à long terme.

Depuis le troisième trimestre 2010, les spécialistes de l’allocation de portefeuilles ont accru la part des actions européennes, mais récemment ces actifs risqués ont subi de forts dégagements. Les investisseurs préfèrent en effet la sécurité. Un retour de la confiance des investisseurs et une allocation plus favorable à l’Europe devraient saluer une résolution de la crise de la dette en Europe. Malheureusement cette solution dépend de la capacité des hommes politiques européens à prendre des décisions courageuses. S’ils passent à l’acte, les capitaux se dirigeront massivement vers les actions européennes.

Les facteurs macroéconomiques constituent la plus grande zone d’incertitude. C’est la principale raison de la hausse de la prime de risque. Les marchés obligataires demeurent sous tension, pénalisés par le refus allemand d’un assouplissement monétaire quantitatif et des «eurobonds». Un compromis reste toutefois l’issue la plus probable. Mais les risques d’éclatement de la zone euro ne peuvent être exclus.

Les perspectives économiques, à l’exception des Etats-Unis, se sont détériorées ces derniers mois, sous l’effet de l’Europe. Les plans d’austérité et les mesures de désendettement auront un effet négatif sur le PIB en Europe en 2012, aggravant le risque de récession. Mais les perspectives divergent entre les pays du centre de l’Europe et ceux du Nord. Même les économies les plus fortes sont sous pression.

Nous sommes donc prudents à court terme et reconnaissons les risques macroéconomiques, notamment en Europe. Mais nous avons l’intention de profiter des opportunités offertes aux investisseurs à long terme. La clé des marchés est aux mains des politiciens. Il en va de l’avenir de l’Europe.

(Nigel Bolton - Responsable des actions européennes auprès de BlackRock - LeTemps.ch - 09/12/11)